Порядок учреждения и функционирования инвестиционных фондов в ЕС (на примере предприятий по коллективному инвестированию в обращающиеся ценные бумаги и альтернативных инвестиционных фондов)

Основным источником правового регулирования в данной сфере являются ряд последовательно принятых актов вторичного права Европейского Союза, насчитывающих на сегодняшний день пять условных «поколений», начиная с «первичной» Директивы № 85/611/ЕЭС о координации законов, нормативных актов и административных положений, касающихся предприятий коллективного инвестирования в обращающиеся ценные бумаги (UCITS), заложившей основу для

регулирования еще 1985 г., и постепенного, последовательного реформирования данной области^[232] вплоть до начала формирования союза рынков капитала - Директивы № 2009/65/ЕС^[233] и Директивы № 2014/91/ЕС)^[234].

Основная цель «первоначальной» Директивы - устранение законодательных и административных барьеров путем проведения гармонизации механизмов создания и функционирования UCITS, действующих в той или иной степени на территории всех государств-членов ЕС, а также контроль за деятельностью инвестиционных фондов, послуживший реализации идеи единого европейского рынка финансовых услуг и, как следствие, союза рынков капитала, при обеспечении более эффективной и равномерной защиты инвесторов как участников инвестиционного фонда вне зависимости от места учреждения инвестиционного фонда в пределах территории ЕС, получила свое воплощение путем предоставления широких возможностей для выбора конкретной организационно-правовой формы для создания и дальнейшего функционирования UCITS, что, при более детальном освещении проблемы, представляется в позитивным, так как каждое государство-член ЕС предлагает потенциальным учредителям различные формы и решения.

Комплекс мер по правовому регулированию UCITSможно классифицировать по категориям лиц, в отношении которых осуществляется регулирование - менеджеры, депозитарии, сами предприятия по коллективному инвестированию (инвестиционные фонды), а также инвесторы^[235], однако этим критериям в полной мере удовлетворяют только требования, предъявляемые UCITS.

В связи с вышеизложенным для целей настоящего исследования также представляется разумным классифицировать все меры правового регулирования по конечной цели, выделив пять основных векторов регулирования: терминологическая определенность, определение субъектов правового регулирования в широком смысле, единый комплекс мер по аккредитации на общеевропейском уровне, обеспечение гласности в целях защиты интересов инвесторов, а также распределение контрольно-надзорных полномочий.

Во-первых, определение терминологии, позволяющей, с одной стороны, устранить неопределенность в толковании, с другой стороны, оставить максимально широкие для правоприменительной практики формулировки.

Во-вторых, расширение перечня субъектов, действия которых в той или иной степени охватываются положениями нормативно-правового акта. Можно выделить несколько групп лиц, которым адресованы положения Директивы:

1) управляющие компании;

2) депозитарии;

3) собственно предприятия коллективного инвестирования в обращаемые ценные бумаги;

4) владельцы паев UCITS (инвесторы);

5) компетентные органы государств-членов ЕС.

Несмотря на тот факт, что некоторые структуры прямо не поименованы в тексте документа, по смыслу правового регулирования можно также прийти к выводу, что установленный режим охватывает не только автономные инвестиционные структуры, но и так называемые зонтичные фонды, то есть совокупность фондов взаимного инвестирования, имеющих одного и того же учредителя, но отличающихся друг от друга направлениями инвестирования в те или иные секторы и типами инвестирования. Кроме того, охватывается деятельность так называемых «фондов фондов», своего рода посредников, позволяющих инвесторам избежать использования стратегии случайного выбора,

приводящей к нестабильности на фондовом рынке, поощряя их создание в области инвестиций^[236].

В-третьих, для обеспечения выхода предприятий на общеевропейский уровень введена концепция получения «единого европейского паспорта» при удовлетворении предъявленных со стороны наднационального регулирования требований. В ходе прохождения данного порядка, предприятие, а также управляющая компания, депозитарий и иные лица, обладающие соответствующей компетенцией по определению общей политики UCITS, проходят тщательный контроль не только на соответствие требованиям Директивы, но и на соответствие условиям регулятивных технических стандартов, выработкой которых занимается Европейское ведомство по ценным бумагам и рынкам (ESMA) как специальный контрольно-надзорный орган ЕС.

При этом особое внимание стоит уделить минимальному перечню требований, предъявленных для выдачи соответствующего разрешения на ведение деятельности. В частности, такие требования предъявляются непосредственно к размеру первоначального капитала (не менее 125 000 евро), а также порядку его исчисления; к лицам, фактически осуществляющим деятельность управляющей компании, а именно к их деловой репутации (при этом компетентными органами ведется обязательный учет сведений о лицах, стоящих во главе управляющей компании в момент ее регистрации, а также об иных лицах, сменяющих их на этом посту); к составлению программы деятельности, своего рода «дорожной карты», в которой должна быть учтена и описана, по меньшей мере, организационная структура управляющей компании; а также к месту учреждения компании как таковой, для исключения любого возможного несовпадения места нахождения компании и места функционирования ее головного офиса^[237].

Подобные требования, которые, на первый взгляд, могут показаться в некоторой степени чрезмерными, на самом деле призваны обеспечить соблюдение принципа разумного и эффективного руководства инвестиционным фондом в целом и управляющей компанией в частности^[238].

Правила, установленные в отношении самих предприятий коллективного инвестирования в обращаемые ценные бумаги, прежде всего определяют виды ценных бумаг и финансовых инструментов, в которые могут быть произведены капиталовложения. Так, согласно положениям статьи 50 (1) Директивы № 2009/65/ЕС к ним относятся:

- обращаемые ценные бумаги и инструменты денежного рынка, допущенные на регулируемом рынке;

- обращаемые ценные бумаги и инструменты денежного рынка, допущенные к официальной котировке на фондовой бирже в третьей стране или торгуемые на ином регулируемом рынке в третьей стране, который функционирует регулярно, является признанным и открытым для неограниченного круга лиц, при условии, что выбор фондовой биржи или рынка одобрен компетентными органами или предусмотрен законодательством, правилами фонда или учредительными документами инвестиционной компании;

- паи предприятия коллективного инвестирования в ценные бумаги, получившего разрешение в соответствии с Директивой № 2009/65/ЕС;

- вклады в кредитных учреждениях, погашаемые по требованию или с правом отзыва, наступление срока платежа по которым происходит не позднее 12 месяцев, а также в иные объекты инвестирования, в том числе в производные финансовые инструменты с целым рядом ограничений практически по каждому объекту инвестирования^[239].

При этом Директивой № 2009/65/ЕС не допускается осуществление предприятиями капиталовложений более 10 % активов в иные ценные бумаги или финансовые инструменты, прямо не предусмотренные Директивой, а также в драгоценные металлы и сертификаты на них^[240].

Определенное внимание стоит уделить также проведению оценки рисков и использованию такого механизма управления ими, который бы позволял в любое время контролировать и измерять риск определенных позиций и их долю в общем портфеле предприятия. В частности, Директивой № 2009/65/ЕС закреплено, что механического следования исключительно кредитным рейтингам, публикуемым кредитными рейтинговыми агентствами, при оценке устойчивости активов предприятия недостаточно. Такое требование является прямым следствием упущений, которые предопределили возникновение мирового финансового кризиса 2008 г., когда доверие к высоким рейтингам секьюритизированных пулов ипотечных кредитов привело к значительным капиталовложениям в высоко рисковые финансовые инструменты^[241].

Четвертый комплекс мер заключается в обеспечении соблюдения критерия гласности (открытости информации) и доступности ее для инвесторов. Так, помимо вышеуказанного управляющие компании в процессе своей деятельности должны также придерживаться и других принципов: честности и добросовестности с максимально возможным соблюдением интересов предприятий по коллективному инвестированию, которыми они управляют; целостности рынка; должной осмотрительности и заботливости; эффективности и экономичности при использовании ресурсов и прочее^[242].

На UCITS накладывается также обязательное к исполнению условие о составлении краткого документа, представляющего собой «ключевую информацию для инвесторов», в содержание которого входят: характеристика предприятия коллективного инвестирования в ценные бумаги и компетентного органа такого предприятия; краткое описание инвестиционных целей и инвестиционной политики; отчет о результатах прошлой деятельности и, при необходимости, вариантах развития производительности; отчет о расходах и сопутствующих платежах; а также отчет о профилях принимаемого риска и потенциальной доходности инвестиций, включая необходимые руководства и предупреждения о рисках, связанных с инвестициями в соответствующие предприятия коллективного инвестирования в ценные бумаги.

При этом общим требованием, предъявляемым к любой информации, доводимой до сведения инвесторов, является ее добросовестность, полнота, четкость и достоверность.

Пятый вектор правового регулирования ЕС касается осуществления контроля за деятельностью участников рынка путем многоуровневой системы компетентных надзорных органов, включающей компетентные органы государств-членов ЕС и наднациональное ведомство — ESMA, — которое занимается выработкой дополнительных требований и стандартов, ведением реестров управляющих компаний и депозитариев, составлением и представлением статистической отчетности и т.д. При этом подчеркивается масштабный комплекс мер, которые были переданы на второй и третий уровень регулирования^[244].

Компетентные органы государств-членов ЕС уполномочены в рамках делегированных им функций запрашивать и получать необходимые документы и их копии, проводить проверки, требовать замораживания и ареста активов, приостановку эмиссии, выкупа или погашения паев, отзывать разрешения, выданные предприятию, накладывать административные санкции и передавать дела для возбуждения уголовного преследования, а также осуществлять иные полномочия^[245].

В соответствии с положениями Директивы национальным законодательством государств-членов ЕС должны быть предусмотрены санкции за ряд нарушений, в перечень которых входят: деятельность предприятия по коллективному инвестированию без получения разрешения, получение разрешения на основании ложных заявлений и иными незаконными способами, непредставление требуемой информации, в том числе отчетов в установленные сроки, несоблюдение структурно-организационных требований, а также количественных требований к капиталу и прочее.

Компетентные органы ежегодно должны предоставлять ESMA сводную информацию по всем санкциям и мерам, возложенным на предприятия коллективного инвестирования, которую ESMA публикует в годовом отчете.

Второй комплекс правового регулирования охватывает альтернативные инвестиционные фонды, подвидами которых являются европейские фонды долгосрочных инвестиций(ELTIF),европейские фонды венчурного капитала (EuVECA) и европейские фонды социального предпринимательства (EuSEF).

Основным актом, регулирующим деятельность альтернативных инвестиционных фондов (AIF) в рамках ЕС, является Директива 2011/61/ЕС Европейского парламента и Совета от 08 июня 2011 г. об альтернативных

инвестиционных фондах и внесении изменений в Директивы 2003/41/ЕС, 2009/65/ЕС и Регламенты № 1060/2009 и № 1095/2010^[246], которая обеспечила нормативно-правовую основу контроля над деятельностью фондов альтернативных инвестиций (AIFs) (далее по тексту - «Директива AIFM», равнозначно с термином «Директива 2011/61/ЕС»), то есть обеспечила и инвесторов, и инвестиционных менеджеров фондов эффективным механизмом создания и продвижения инвестиционных продуктов с последовательными изменениями в 2016 и 2017 гг.

В пояснительной записке к проекту Директивы AIFM Европейская комиссия указывала, что под альтернативными фондами понимаются все фонды, не подпадающие под регулирование в соответствии с Директивой UCITS. Например, к числу таковых можно отнести хедж-фонды (hedge funds), фонды частных инвестиций (private equity funds), равно как фонды инвестиций в недвижимость (real estate funds), в товары (commodity funds), инфраструктурные фонды (infrastructure funds) и другие типы институциональных фондов^[247].

Необходимо отметить, что в начале XXI века отношение к группе альтернативных инвестиционных фондов, в том числе к хедж-фондам было негативным, их деятельность неоднократно сравнивали с «нашествием саранчи»^[248]. Однако на сегодняшний день не вызывает сомнений, что за время своего существования альтернативные инвестиционные фонды стали «очень важными участниками европейской финансовой системы, управляющими большим количеством активов от имени пенсионных фондов и других инвесторов, на долю

которых приходится значительная часть торговой активности на финансовых 249

рынках»^[249].

Создание Директивы AIFM было предложено в качестве одной из составных частей масштабного реформирования данной сферы, предпринятого государствами ЕС после глобального спада на рынке 2008 г. и направленного, среди прочего, на устранение недостатков в правовом регулировании и увеличение открытости (прозрачности) осуществляемых капиталовложений.

При подготовке Саммита Большой двадцатки в апреле 2009 г. неоднократно подчеркивалось, что все хедж-фонды, а также иные фонды, представляющие потенциальные систематические риски для стабильности финансовой системы, должны быть объектами непосредственного регулирования, в том числе регистрации и надзора^[250]. До предложения Европейской комиссии и принятия Директивы AIFM правовой режим предприятий по коллективному инвестированию, не являющихся UCITS, не был урегулирован в праве ЕС, что, как было отмечено членом Европейского парламента, председателем партии Европейских социалистов П. Расмуссеном, недопустимо, поскольку «все игроки финансового рынка и финансовые продукты должны находиться в сфере регулирования и контроля»^[251].

Представляется необходимым подчеркнуть, что основное отличие Директивы UCITS от Директивы AIFMзаключается в том, что положения последней в большей степени относятся именно к управляющим (менеджерам) инвестиционного фонда, регулирование деятельности самого фонда как самостоятельного субъекта происходит, таким образом, опосредованно. Подобный подход представляется достаточно логичным в силу того факта, что именно

управляющим инвестиционного фонда принадлежит последнее слово в принятии решений^[252].

Что касается целей Директивы AIFM, то можно выделить следующие: совершенствование регулирования AIF на уровне ЕС путем введения специального порядка авторизации фондов, достижения прозрачности и контроля над их деятельностью; защита инвесторов от рискованных действий управляющих (менеджеров) фондами и, в конечном итоге, создание единого Европейского рынка капитала^[253].

Под «альтернативными инвестиционными фондами», в смысле Директивы AIFM, понимаются предприятия по коллективному инвестированию, не являющимися UCITS (то есть не подпадающие под действие положение одноименной Директивы) и привлекающие средства инвесторов для извлечения прибыли в интересах инвесторов в соответствии с определенной инвестиционной политикой^[254].

Под «управляющими инвестиционными фондами» (менеджерами) понимаются юридические лица, управляющие такими фондами на постоянной

255

основе^[255].

Положения Директивы AIFM применяются в отношении управляющих AIF, созданных на территории ЕС, вне зависимости от того, являются ли сами инвестиционные фонды европейскими, в отношении управляющих, вне зависимости от государства учреждения, если они осуществляют контроль за деятельностью AIF, созданного на территории ЕС, а также в отношении любых сделок в отношении AIF на территории ЕС, вне зависимости от государства

происхождения самого фонда или управляющего, что, по нашему мнению, отражает функционирование принципа свободы передвижения капиталов не только в отношении государств-членов ЕС, но и в отношении третьих стран.

Принципиальными являются новые требования Директивы в отношении регистрации и введения единого европейского паспорта для управляющих (менеджеров) фондов^[256].

Помимо общих с рассматриваемой ранее Директивой UCITS и старой Директивой MiFID положений в Директиве AIFMs дополнительно предъявляются требования, предусматривающие обеспечение принципа открытости информации и прозрачности проводимых операций, в связи с чем документация инвестиционного фонда должна содержать описание инвестиционной стратегии и соответствующих рисков, всех комиссий и сборов, применяемых в фонде, а предоставляемая годовая отчетность — баланс, счет доходов и расходов и отчет о деятельности в течение года^[257].

Для обеспечения надежного функционирования финансового рынка ЕС компетентные органы государств-членов должны взаимодействовать между собой. Полномочия компетентных органов по контролю и надзору за деятельностью менеджеров AIF аналогичны полномочиям, установленным в Директиве UCITS. Учитывая трансграничную природу рисков, возникающих в данной сфере, необходимым условием для обеспечения надзора должно являться своевременное предоставление соответствующей информации на уровне национальных компетентных органов и европейских контрольных органов^[258].

Подводя итог вышеизложенному, необходимо подчеркнуть, что принятие Директивы AIFMs, несмотря на первоначальную критику^[259], предоставило данному сектору всесторонний и эффективный механизм правового регулирования, с развитием которого будет расширятся и деятельность инвестиционных фондов на территории ЕС. При этом, по нашему мнению, несмотря на довольно жесткий контроль за деятельностью менеджеров AIF, подобный режим обеспечит более высокую степень защиты прав и интересов инвесторов, потребителей финансовых услуг и стабильность всей финансовой системы данного интеграционного образования.

Меры по правовому регулированию деятельности инвестиционных фондов ЕС свидетельствуют о том, что Европейский Союз движется к цели всестороннего регулирования рынка финансовых услуг, существенным элементом которого выступают инвестиционные услуги и деятельность фондов коллективного инвестирования. При этом надежный и эффективный механизм правового регулирования является непременным условием для продолжительного успешного развития рынка инвестиционных услуг ЕС.

Что характерно, последующие акты вторичного права ЕС, касающиеся создания единого европейского режима правового регулирования для отдельных видом альтернативных инвестиционных фондов, носят уточняющий характер и были приняты в форме регламентов, имеющих прямое действие^[260]. Основные отличительные черты каждого регламента прямо вытекают из правовой природы (сущности) и специфики регулирования.

Так, например, долгосрочное финансирование является ключевым инструментом, позволяющим вывести экономику Европы на путь разумного, последовательного и всеобъемлющего роста в соответствии со Стратегией Европа-

2020^[261], достичь высокого уровня занятости и конкурентоспособности для построения модели экономики завтрашнего дня, являющейся менее подверженной системным рискам, а также более гибкой.

Европейские фонды долгосрочных инвестиций (ELTIF)предоставляют финансирование на длительный срок для различных инфраструктурных проектов компаниям, не котирующимся на открытом рынке, либо предприятиям малого и среднего бизнеса, котирующимся на открытом рынке и осуществляющим выпуск долевых и долговых финансовых инструментов, для которых нет заранее определенного покупателя. Предоставляя финансирование указанным проектам, ELTIF вносят свой вклад в финансирование реальной экономики Союза и претворение в жизнь проводимой им политики.

Со стороны спроса ELTIF способны обеспечить стабильное поступление доходов для пенсионных администраторов, страховых компаний, частных фондов, муниципальных образований и иных предприятий, имеющих дело с постоянными, повторяющимися обязательствами, которые стабильно нуждаются в притоке денежных средств на долгосрочную перспективу в рамках хорошо отрегулированных структур. Предоставляя меньшее количество ликвидных средств, нежели это могут обеспечить инвестиции в обращаемые ценные бумаги, ELTIF, тем не менее, обеспечивают стабильный доход и для частных инвесторов, опирающихся в своей деятельности на постоянный приток наличных денежных средств, который может быть предоставлен ELTIF.

Новые правила в отношении ELTIF тесно связаны с ранее упомянутой Директивой 2011/61/ЕС Европейского парламента и Совета ЕС об альтернативных инвестиционных фондах, поскольку указанная Директива образует правовые рамки, регламентирующие управление и стратегии маркетинга для альтернативных инвестиционных фондов в ЕС. В соответствии с определением

ELTIF — это AIF ЕС, управляемые менеджерами альтернативных инвестиционных фондов, уполномоченными на это в соответствии с Директивой 2011/61/ЕС.

Поскольку Директивой 2011/61/ЕС также предусматривается поэтапная процедура для третьих стран, регулирующая порядок деятельности AIFM и AIF в странах, не являющихся членами ЕС, новые правила в отношении ELTIF имеют более ограниченную сферу применения с акцентом на европейском направлении, охватываемом новым долгосрочным инвестиционным продуктом. Соответственно, только AIF ЕС, как это определено в Директиве 2011/61/ЕС, будет признаваться соответствующим критериям, установленным для ELTIF, и только в том случае, если управление им осуществляется AIFM ЕС, уполномоченным в соответствии с Директивой 2011/61/ЕС.

В связи с тем, что на национальном уровне несогласованность действий законодательных органов государств-членов ЕС может привести к установлению совершенно разных уровней правовой защиты инвесторов, Европейской комиссией был предложен и впоследствии принят Регламент (ЕС) № 2015/760 Европейского парламента и Совета ЕС о Европейских фондах долгосрочных инвестиций (кратко - Регламент ELTIF).

С учетом изложенного, необходимо выделить ключевые моменты Регламента ELTIF. Во-первых, были прямо обозначены направления инвестиционные деятельности — так называемые приемлемые инвестиционные активы, а также активы, указанные в качестве таковых в ст. 50 (1) Директивы 2009/65/ЕС, включая возможные ограничения^[262].

Во-вторых, Регламент ELTIF достаточно подробно детализирует, что необходимо понимать под «приемлемыми инвестиционными активами»^[263], например, долевые и квазидолевые финансовые инструменты, которые были выпущены предприятием для целей портфельного инвестирования.

Кроме того, весьма важен подход европейского законодателя к понятию «предприятие, подходящее для целей портфельного инвестирования», которое

также определяется посредством соответствия определенным категориям, установленным актом вторичного права. Так, в соответствии со ст. 11 Регламента ELTIF такое «предприятие» не должно:

- являться финансовой организацией;

- обладать допуском к торгам на регулируемом рынке или на многосторонней торговой площадке; или, наоборот, обладать таким допуском с учетом того неотъемлемого условия о наличии рыночной капитализации свыше 500 000 000 евро.

Также рассматриваемое «предприятие» должно быть образовано в государстве-члене ЕС или в третьих странах при условии, что такая третья страна: не является страной высокого риска и страной, отказывающейся сотрудничать юрисдикцией в соответствии с перечнем Группы по противодействию легализации преступных доходов и финансированию терроризма (the Financial Action Task Force - FATF); или что такая страна подписала соглашение с государством-членом ЕС, являющимся государством учреждения управляющего ELTIF, а также со всеми иными государствами-членами ЕС, в которых планируется продвигать на рынок паи или акции ELTIF, для обеспечения того, чтобы третьи страны полностью соответствовали стандартам, изложенным в статье 26 Модельной конвенции ОЭСР в отношении налогов на доходы и капитал^[264]; а также такая страна обеспечивает эффективный обмен информацией по налоговым вопросам, в том числе по любым многосторонним налоговым соглашениям.

В-третьих, Регламент ELTIF устанавливает пороговые процентные соотношения в части осуществления капиталовложений, согласно которым ELTIF обязан инвестировать не менее 70 % своего капитала в приемлемые инвестиционные активы, с подробным распределением процентного соотношения для инвестирования^[265], что, по нашему мнению, отнюдь не случайно и связано прежде всего с необходимостью произвести максимально возможную

диверсификацию рисков при осуществлении капиталовложений, с учетом того неотъемлемого фактора, что речь идет о долгосрочных инвестициях. Диверсификация рисков при этом не должна создавать значительных препятствий и возлагать какое-либо несоизмеримое бремя на сами фонды и их управляющих, но обязана служить способом снижения риска зависимости от какого-либо одного направления или объекта инвестирования, препятствовать концентрации активов инвестиционного фонда в одном секторе и способствовать расширению перечня позиций инвестиционной стратегии фонда^[266]. Таким образом, основная задача диверсификации заключается именно в поощрении осуществления капиталовложений, а не в их ограничении. В конечном итоге, данный механизм является своеобразным способом «выживания»^[267].

Что касается надзорных полномочий в отношении данной категории инвестиционных фондов, то они носят общий характер с указанием на явную превалирующую роль ESMA как основного контрольно-надзорного органа на территории ЕС^[268].

Обратимся далее к рассмотрению правового регулирования, предусмотренного для венчурных фондов. Венчурный капитал предоставляет финансирование предприятий, которые, как правило, очень малы или находятся на начальных этапах своего существования и обладают значительным потенциалом для роста и расширения. Более того, венчурные фонды предоставляют предприятиям ценные знания, опыт, деловые контакты и стратегически значимые консультации, стимулируя экономический рост и способствуя созданию рабочих мест и мобилизации капитала^[269].

Само словосочетание «венчурное инвестирование» (англ. «venture» — риск) представляет собой инвестирование, связанное с вложением средств в проекты, реализация которых сопряжена с повышенным риском неполучения доходов по инвестициям^[270]. Также необходимо иметь в виду этимологию происхождения самого термина и искать «корни» возникновения данного понятия в сходных лексических единицах языков романо-германской группы (напр., англ. «venture» — рискованное предприятие, спекуляция, фирма; франц. «aventure» — приключение, авантюра).

Подобные капиталовложения характерны, прежде всего, для организаций, занимающихся прикладными научными исследованиями, внедрением новых технологий. Следовательно, можно говорить о том, что указанное понятие тесно переплетается с категорией «инновационная деятельность», играя немаловажную роль в обеспечении последней. При этом ряд исследователей также полагает, что к венчурным инвестициям можно также отнести «любые инвестиции на территории иностранных государств с нестабильной политической системой, а также вложения в новые технологии, виды экономической деятельности и активы, по которым отсутствуют стабильные статистические данные о положительной доходности, либо такая доходность значительно и разнонаправленно колеблется»^[271]. Таким образом, можно сделать вывод, что, в широком смысле, данный тип инвестирования предполагает наличие рисков любого характера (рыночных, политических, юридических, технологических, иных), возникающих или могущих возникнуть при инвестировании и не устранимых обычными технико­экономическими и правовыми средствами.

Так, для устранения неоправданно высоких требований были практически одновременно приняты Регламент № 345/2013 Европейского парламента и Совета от 17 апреля 2013 г. о Европейских фондах венчурного капитала (EuVECA)и

Регламент № 326/2013 Европейского парламента и Совета от 17 апреля 2013 г. о Европейских фондах социального предпринимательства (EuSEF).

Регламенты вводят согласованный набор правил для квалификации фондов венчурного капитала и социального предпринимательства и позволяют некоторым менеджерам альтернативных инвестиционных фондов («AIFM») продавать свои квалифицированные венчурные и социальные фонды предпринимательства под обозначением «EuVECA» или «EuSEF» по всему ЕС в соответствии с единым паспортом, не прибегая к полному соблюдению Директивы об управляющих альтернативными инвестиционными фондами.

Квалифицированный фонд венчурного капитала является предприятием коллективного инвестирования, созданным на территории ЕС, которое намеревается инвестировать не менее 70 % своих совокупных капитальных активов и невостребованного фиксированного капитала в активы, которые являются «квалифицированными инвестициями» в сроки, установленные в правилах его создания и иных учредительных документах^[272], при этом6 активы, отличные от квалифицированных инвестиций, могут быть приобретены максимум до 30 % совокупных вкладов капитала и невостребованного капитала.

Целью такого процентного соотношения, с нашей точки зрения, является предоставление определенной степени гибкости в инвестициях и сохранения ликвидности управления.

Для наилучшего применения правил в отношении EuVECA в Регламенте используются два ключевых термина: «квалифицированные инвестиции»^[273] и «квалифицированное портфельное предприятие»^[274], отражающие специфику объектов инвестирования.

Поскольку на территории ЕС все чаще возникают инвестиционные фонды, которые не только стремятся получить финансовые выгоды, но и преследуют социальные цели, в частности предоставляют финансирование социальным

предприятиям, помогая преодолевать последствия финансового кризиса и вносят ценный вклад в достижение стратегии «Европа-2020», применение наименования «EuSEF» предназначено для удовлетворения спроса инвесторов на регулируемый продукт, целью которого является получение позитивного социального воздействия.

Социальные предприятия включают в себя широкий круг лиц, имеющих различные организационно-правовые формы, которые предоставляют социальные услуги или товары уязвимым и обездоленным лицам. К таким услугам относятся услуги по предоставлению жилья, здравоохранения, помощи престарелым или инвалидам, уходу за детьми, обеспечению занятости и образования, а также уходу за иждивенцами. К таким видам услуг могут также относиться услуги, косвенно связанные с выполнением социальных задач, охраной окружающей среды с учетом социальных последствий, таких как борьба с загрязнением, рециркуляция и возобновляемые источники энергии^[275].

Как отмечают исследователи, «рассматриваемая нами теория форм коллективного инвестирования содержит элементы теорий корпорации, частной собственности и агентирования, во многом основываясь на положениях экономической теории. Последняя определяет характерное развитие правового института форм коллективного инвестирования, отражаясь на особенностях правового статуса как юридической конструкции применительно к корпорациям, самостоятельных признаках обособленного имущественного комплекса, структуре и содержании возникающих в связи с этим правоотношений, предопределенных целью создания инвестиционных фондов. Если ранее такой целью служило получение и распределение прибыли от коллективной инвестиционной деятельности, то со вступлением в силу Регламента ЕС о европейских фондах социального предпринимательства в качестве квалифицирующей выступает цель содействия решению социальных проблем. Ее достижение обеспечивается системой строго регламентированных мер, которые будут рассмотрены далее,

однако прежде необходимо определить, что такое европейский фонд социального предпринимательства»^[276].

Пороги для социального инвестирования, понятие «квалифицированные инвестиции» в рамках положений Регламента EuSEF о фондах социального предпринимательства определяются фактически аналогичным образом, а в отношении «квалифицированного портфельного предприятия» был добавлен лишь один дополнительный, но существенный критерий^[277].

Так, согласно Регламенту, квалифицированное портфельное предприятие должно преследовать в качестве измеримых положительных социальных последствий исполнение обязательств по предоставлению услуг уязвимым и обездоленным лицам и использовало методы производства товаров и услуг, обладающие социальной направленностью^[278].

В отношении управляющих (менеджеров) двух вышеперечисленных фондов правила Регламентов требуют, чтобы управляющие EuVECA или EuSEF выполняли общие положения о ведении бизнеса и конфликтах интересов, обеспечивали проведение оценки активов и собственных средств, раскрытие информации для инвесторов, предоставление годового отчета национальному регулирующему органу для включения в него проверенных финансовых отчетов. Для EuSEF менеджеры также должны использовать процедуры для измерения степени, в которой фондом были достигнуты обязательства по позитивному социальному воздействию. Однако в том случае, если инвестиционный фонд не стремится к использованию наименований EuVECA и EuSEF соответственно и не планирует, в частности, осуществлять деятельность на территории нескольких

государств-членов ЕС, то такое лицо подпадает под регулирование национального права государства места учреждения^[279].

14 июля 2016 г. в контексте формирования союза рынков капитала Европейская комиссия предложила внести поправки в регулирование европейских фондов венчурного капитала (EuVECA) и европейских фондов социального предпринимательства (EuSEF).

Предложение было направлено на увеличение инвестиций в венчурные и социальные проекты и облегчение режима по осуществлению капиталовложений в малые и средние инновационные компании. В частности, Европейская комиссия предлагала расширить не только список возможных инвесторов, но и самих объектов инвестирования, а также упростить процедуры регистрации, в том числе, но не ограничиваясь, в части обязательных регистрационных взносов.

Эти реформы являются частью комплекса мер, принимаемых Европейской комиссией для стимулирования венчурного капитала в Европе. Они включают в себя использование бюджетной поддержки ЕС для привлечения капитала от крупных институциональных инвесторов через общеевропейский фонд фондов венчурного капитала, а также пропаганду проведения передовой практики национальных налоговых стимулов для венчурного капитала в целях стимулирования инвестиций в малые и средние предприятия и начинающие компании.

Внесенные путем принятия в 2017 г. Регламента (ЕС) 2017/1991 Европейского парламента и Совета в ходе реализация положений Плана действий по построению союза рынков капитала поправки включали следующие предложения^[280]:

-во-первых, расширение круга менеджеров, имеющих право выхода на рынок и управление фондами EuVECA и EuSEF, включая управляющих более крупными

фондами, то есть тех, подконтрольные активы которых превосходят 500 миллионов евро. Крупные менеджеры могут обеспечить экономию за счет своих масштабов и надежности, предлагая преимущества для инвесторов, которые, в свою очередь, могут инвестировать больше для конечной выгоды венчурного капитала и социальных предприятий;

-во-вторых, расширение возможных активов EuVECA, позволяя инвестировать в растущие малые и средние предприятия, что, как ожидается, позволит большему числу компаний извлечь выгоду из инвестиций EuVECA и сделать инвестиции более привлекательными за счет диверсификации рисков;

-в-третьих, сокращение расходов инвестиционных фондов, прямо запретив взимание сборов компетентными органами принимающих государств-членов ЕС, упростить процесс регистрации и определить минимальный капитал для получение статуса менеджера^[281].

По сути, новый Регламент 2017 г. является актом уточняющего характера, призванным провести ревизию законодательства в угоду новому, отчасти популистскому предложению по обеспечению обширного финансирования предприятий малого и среднего предпринимательства^[282].

Что касается фондов денежного рынка(MMF), то обеспечиваемые правовым регулированием в рамках специального Регламента (с предложением о принятии которого Европейская комиссия выступила еще 2013 г.),^[283] они представляют собой предприятие по коллективному инвестированию, осуществляющее свою деятельность на территории ЕС в рамках режима, установленного Директивой UCITS или Директивой AIFM, осуществляющее капиталовложения в краткосрочные обязательства денежного рынка и гарантирующее своим

инвесторам получение дохода в сравнительно большем объеме, чем от размещения денежных средств в депозитах.

В настоящий момент в ЕС активно используются два вида MMF:

•предприятия, предлагающие переменную стоимость чистых активов, которая зависит в основном от колебаний рынка (англ. «variable net asset value» — «VNAV»); и

•предприятия, предлагающие постоянную чистую стоимость активов, предполагающую приобретение и погашение доли в инвестиционном фонде по фиксированной цене (англ. «constant net asset value» — «CNAV»).

В связи с тем, что инвесторы, подверженные панике и иным внешним воздействиям, могут потребовать незамедлительного погашения своих долей в инвестиционном фонде, вложения которого, несмотря на их краткосрочность, заранее выверены и распределены, фонды будут вынуждены массово продавать свои активы для удовлетворения их требований, что приведет не только к кризису и потере ликвидности в отношении какого-либо одного предприятия или инвестиционного продукта, а способно породить более масштабные негативные последствия, например привести к внеочередному финансовому кризису^[284].

Немаловажным также представляется введение новой постоянной категории — «MMF с низкой волатильностью чистых активов».

В настоящий момент Регламентом охватываются:

•требования к ликвидности и диверсификации в отношении MMF;

•требования к активам, в которые MMFs могут инвестировать, в том числе роль государственного долга;

•положения о прозрачности и открытости (в том числе, о предоставлении обязательной информации для инвесторов);

•обзорное положение для государственных CNAV^[285].

Таким образом, помимо удовлетворения пяти основным векторам развития правового регулирования Регламент фактически ограничивает возможные спекуляции участников рынка, путем создания определенных лимитов, в целях снижения взаимозависимости предприятий коллективного инвестирования от одной кредитной организации. Кроме того, правила Регламента (EC) 2017/1131 также требуют от управляющих фондами MMF:

• применять разумные процедуры оценки качества потенциальных инвестиций;

• контролировать (курировать) деятельность своих инвесторов;

• предоставлять соответствующую информацию наблюдения в соответствующие органы.

В связи с вышеизложенным важно также отметить еще два документа, касающихся трансграничного распределения предприятий по коллективному инвестированию в рамках союза рынков капитала, а именно - Директиву о внесении изменений в Директивы 2009/65/EC и 2011/61/ЕС в отношении трансграничного распределения предприятий по коллективному инвестированию¹⁸ и Регламент (ЕС) 2019/1156 Европейского парламента и Совета о содействии трансграничному распределению предприятий по коллективному инвестированию¹⁸¹.

Директива 2009/65/EC («Директива UCITS») ранее предоставила государствам-членам ЕС право самостоятельно решать, требовать ли назначения местного агента UCITS для предоставления средств местным инвесторам, что и было активно использовано государствами-членами ЕС, вызывая дополнительные расходы на паспортизацию фонда. Предлагая новую директиву, Европейская комиссия отметила, что требования к местным агентам на практике обременительны и имеют ограниченную ценность. ^[286][287]

На этом фоне новая Директива ЕС № 2019/1160 внесла изменения в Директиву UCITS и гармонизировала правила ЕС по предоставлению услуг. Таким образом, будут применяться следующие требования:

•UCITS будет обязан предоставлять определенные средства во всех государствах-членах, где его акции зарегистрированы для маркетинга, например, средства для обработки подписок и погашений; рассмотрение жалоб инвесторов; предоставление документов фонда; и действуя в качестве точки контакта для компетентных органов.

•государствам-членам не будет разрешено требовать от UCITS физического присутствия при предоставлении таких средств, а это означает, что должна быть возможность предоставлять средства удаленно из другого государства-члена.

•UCITS должен обеспечить, чтобы данные предоставлялись на официальном языке (или одном из официальных языков) государства-члена, в котором продаются его акции, или на другом языке, который утвержден национальным компетентным органом этого государства-члена.

UCITS может назначить третье лицо для выполнения некоторых или всех соответствующих задач; однако такое назначение должно быть в письменной форме.

Для обеспечения равных условий игры между UCITS и AIF Директива ЕС № 2019/1160 внесет изменения в Директиву 2011/61/БС («AIFMD») и введет аналогичные требования для предоставления услуг в государствах-членах, где AIF продаются розничным инвесторам.

Хотя государствам-членам больше не будет разрешено требовать физического присутствия при предоставлении услуг местным инвесторам, еще неизвестно, как это будет работать на практике, особенно в том, что касается маркетинга для розничных инвесторов в некоторых государствах-членах. Например, во Франции или Италии, где розничные инвесторы обычно организуют подписку или выкуп акций через свой местный банк, рыночная практика может диктовать, что местные агенты будут продолжать назначаться. Кроме того, требование предоставить услуги на официальном языке государства-члена может привести к назначению

нескольких местных агентов, если только национальные ассоциации-члены государства-члена прямо не примут предоставление услуг на английском языке или если не появятся специализированные поставщики услуг агентов по услугам, которые имеют покрытие на разных языках^[288].

Несмотря на то, что необходимо время, чтобы увидеть, как на практике будут предоставляться услуги агентов, вероятно, что согласование требований уменьшит бремя назначения местных агентов для управляющих фондами, которые продают UCITS в нескольких юрисдикциях ЕС. В этой связи мы хотели бы отметить, что роль, которую в настоящее время играют местные агенты во многих юрисдикциях ЕС, носит в основном пассивный характер, а это означает, что, если для этого нет коммерческих причин, нет необходимости назначать отдельного местного агента в каждом из них.

Кроме того, новый Регламент ЕС № 2019/1156 накладывает обязательства в отношении маркетинговых коммуникаций, которые будут применяться к менеджерам UCITS и AIFM (а также к менеджерам квалифицированных фондов социального предпринимательства - «Менеджерам EuSEF» и менеджерам квалифицированных венчурных фондов - «Менеджерам EuVECA»).

Ст. 4 Регламента ЕС № 2019/1156 требует, чтобы менеджеры UCITS и AIFM обеспечивали соответствие маркетинговых коммуникаций определенным стандартам, включая следующие:

•все маркетинговые сообщения, адресованные инвесторам, должны быть идентифицированы как таковые;

•риски и выгоды от инвестирования должны быть описаны в равной степени заметным образом;

•вся информация должна быть честной, четкой и не вводящей в заблуждение;

•маркетинговые сообщения UCITS не должны противоречить или умалять значимость информации, содержащейся в проспекте или ключевой информации для инвестора (англ. «Key Investor Information Document (KIID)»), и должны

указывать на наличие и доступность этих документов; b) Маркетинговые сообщения AIF не должны противоречить информации, раскрытой в соответствии со Статьей 23 AIFMD (или в проспекте при определенных обстоятельствах);

•маркетинговые сообщения UCITS должны указывать, где, как и на каком языке инвесторы или потенциальные инвесторы могут получить сводную информацию о правах инвесторов, и эта сводка должна быть доступна через гиперссылку в сообщении; и

•маркетинговые сообщения UCITS или AIF должны содержать четкую информацию о возможности прекращения маркетинговых мероприятий.

Хотя вышеуказанные требования будут применяться на уровне ЕС во всех государствах-членах, следует отметить, что отдельные государства-члены могут продолжать устанавливать отдельные требования национального законодательства.

Кроме того, на маркетинговые сообщения, выпущенные инвестиционными фирмами MiFID, также может распространяться общее требование «справедливого, ясного и не вводящего в заблуждение» в статье 24 (3) MiFID II и статье 44 Делегированного Регламента Комиссии (ЕС) 2017/565^[289].

В соответствии с Регламентом ЕС № 2019/1156 не будет общего требования о предварительном уведомлении о маркетинговых коммуникациях, чтобы обеспечить соблюдение статьи 4. Несмотря на это, статья 7 нового Регламента ЕС № 2019/1156 позволяет государствам-членам требовать предварительного уведомления о маркетинговых коммуникациях UCITS (или AIF для розничной продажи), исключительно с целью проверки их соответствия новым правилам и положениям национального законодательства.

Таким образом, Директива 2009/65/EC и Регламент 2019/1156 содержат усовершенствования в области трансграничного распределения инвестиционных фондов, особенно в контексте предварительного маркетинга AIF и требований по

отмене регистрации. Усиление гармонизации должно привести к большей уверенности для менеджеров UCITS и AIFM с зоной распространения по всему ЕС, а также устранению барьеров для тех менеджеров, планирующих распространять на новых рынках ЕС^[290].

Хотя эти события должны помочь улучшить приток капитала и расширить выбор для инвесторов, они, вероятно, не представляют собой того объема, на который многие менеджеры надеялись в начале проекта по созданию союза рынков капитала. В частности, новые требования, касающиеся уведомлений об обновлениях для UCITS, потребуют специального перспективного планирования, особенно в контексте запуска новых классов акций^[291].

Немаловажную роль в праве ЕС играет и судебная практика. Несмотря на тот факт, что, по утверждению Л.М. Энтина, прецедентное право в его англо­саксонском понимании и применении не получило распространения и признания в Европейском Союзе, «неверным было бы утверждать, что ЕС и сторонники европейской интеграции отрицательно относятся к самой постановке вопроса о судебном прецеденте как источнике права. Это не отвечает и реальному положению дел в ЕС. Действительно, право ЕС не является прецедентным в том смысле, как это характерно для стран общего права. Но оно широко использует опыт, накопленный судебной практикой ЕС, для решения не только проблем и споров, но и для разрешения жизненно важных вопросов развития европейской интеграции»^[292].

В связи с вышеуказанным, по нашему мнению, представляется разумным обратиться к прецентному праву ЕС, которое играет важную роль, в том числе для целей правоприменительной практики^[293].

Так, разрешение споров в части деятельности предприятий по коллективному инвестированию (инвестиционных фондов) имеет долгую историю, обусловленную зарождением наднационального регулирования в данной области исторически одним из первых еще до формирования союза рынков капитала.

Одним из наиболее интересных прецедентов стало объединенное решение по делам C-338/11 Santander Asset Management SGIIC SA v Directeur des residents a l'etranger et des services generaux и C-339/11, C-347/11 Santander Asset Management SGIIC SA and Others v Ministre du Budget, des Comptes publiques, de la Fonction publique et de la Reforme de l’Etat^[294], спорные вопросы в которых касались французских налоговых правил, применимых к дивидендам, распределяемым компаниями-резидентами Франции, для предприятий по коллективным инвестициям в обращаемые ценные бумаги (UCITS), которые резидентами Франции не являлись. Согласно французскому налоговому законодательству, дивиденды, выплачиваемые последним, облагаются налогом в размере 25%, в то время как резиденты от подобного бремени были освобождены.

Основной вопрос, который был поставлен перед Судом ЕС, заключался в действительном значении для целей налогообложения места учреждения предприятия и места нахождения его инвесторов, так как французские власти предполагали, что предприятие по коллективному инвестированию в ценные бумаги выполняет роль посредника, единственной целью которого является обогащение участников-инвесторов.

Суд в решении по данному вопросу указал следующее. Во-первых, меры, запрещенные законодательством ЕС в качестве ограничений в отношении свободного передвижения капитала, включают в себя меры, которые препятствуют нерезидентам делать инвестиции в государство-член ЕС, а также иные меры, препятствующие резидентам этого государства-члена осуществлять

капиталовложения в других государствах. Разница в отношении налогообложения дивидендов по месту учреждения UCITS может препятствовать, с одной стороны, нерезидентам инвестировать в компании, созданные во Франции, а с другой стороны, инвесторам, являющимся резидентами Франции, приобретать акции или паи в предприятиях-нерезидентах. Соответственно, Суд считает, что рассматриваемые положения французского законодательства представляют собой ограничение на свободное перемещение капитала, которое в принципе запрещено законодательством ЕС.

Во-вторых, в отношении вопроса о месте нахождении акционеров или иных участников предприятий по коллективному инвестированию в обращаемые ценные бумаги была установлена необходимость проводить сравнительный анализ для выявления дискриминации только в отношении самих предприятий. Более того, суд подчеркнул, что создание подобных мер не может быть оправдано соблюдением общественных интересов с целью обеспечения сбалансированного распределения полномочий по налогообложению между государствами-членами ЕС.

В ходе разбирательства Суд пришел к выводу, что рассматриваемые положения французского законодательства не могут быть оправданы необходимостью гарантировать эффективность финансового надзора, поскольку налог затрагивает исключительно и специально нерезидентов.

Также в Суде ЕС рассматривалось еще одно весьма важное дело C-190/12 Emerging Markets Series of DFA Investment Trust Company^[295], касающееся вопроса об ограничении свободы передвижения капиталов польским законодательством, но в отношении инвестиционного фонда США.

В соответствии с Законом о польском корпоративном подоходном налоге, все доходы, в том числе дивиденды и проценты, полученные инвестиционными фондами, зарегистрированными в Польше, освобождаются от налога. При

определенных условиях такое же правило применяется к инвестиционным фондам, учрежденными в других государствах-членах ЕС или Европейского экономического пространства. Для предприятий, расположенных за пределами Польши или ЕС, данные налоговые льготы не применяются.

В своем решении Суд ЕС приходит к выводу, что государство-член ЕС не может устанавливать подобные дискриминационные положения, если между двумя государствами существует взаимная административная помощь по данному вопросу. Таким образом, положения польского законодательства не могут быть юридически обоснованы необходимостью эффективного финансового надзора, если между Польшей и США существуют обязательства об оказании взаимной административной помощи.

При этом Судом были установлены условия, когда такое ограничение может быть оправдано. Так, необходимо совокупное наличие двух критериев: во-первых, законодательство государства-члена ЕС предоставляет право на налоговую льготу, зависящее от выполнения условий, соблюдение которых может быть проверено только путем получения информации от компетентных органов государства, не являющегося членом ЕС; а также если такое государство не связано соглашением о предоставлении информации, т.е. получение такой информации представляется невозможным.

Суд считает, что в рассматриваемом случае существует нормативная база для осуществления взаимной административной помощи между Польшей и Соединенными Штатами Америки, которая разрешает обмен информацией, необходимой для применения налогового законодательства. Тем не менее, судебными инстанциями Польши должно быть проверено, действительно ли обязательства по соглашениям способны позволить польским налоговым органам проверять, при возникновении необходимости, информацию, предоставленную инвестиционными фондами, созданными в Соединенных Штатах Америки, для того, чтобы определить, что они действуют в рамках правового режима, эквивалентного требованиям, установленным в ЕС.

Тот факт, что американские инвестиционные фонды не являются частью единой нормативной базы ЕС, не может быть достаточным основанием для того, чтобы полагать данные ситуации несопоставимыми.

Суд постановил, что, поскольку Директива UCITS не применяется к инвестиционным фондам, созданным в странах, не являющихся членами ЕС, так как они не подпадают в сферу действия законодательства Европейского Союза, требование о том, чтобы такие инвестиционные фонды регулировались так же, как предприятия-резиденты, лишало бы принцип свободного движения капитала какого-либо практического эффекта. Для теста сопоставимости (эквивалентности) необходимо изучить, действуют ли инвестиционные фонды, не входящие в ЕС, на условиях, аналогичных тем, которые применяются к инвестиционным фондам, созданным в Европейском союзе.

Данное решение представляет собой важный прецедент, подлежащий осмыслению некоторым европейским государствами, чьи дискриминационные налоговые режимы могут быть оспорены не только предприятиями по коллективному инвестированию в обращаемые ценные бумаги, созданными в рамках европейского законодательства, но и, например, взаимными инвестиционными фондами США.

Стоит отметить, что право Европейского Союза на протяжении многих лет имеет достаточно значительное влияние на правовую систему Российской Федерации, а также находит отражение в практике российских судов^[296]. При этом, правовое регулирование деятельности инвестиционных фондов в Российской Федерации является одной из наиболее развитых областей регулирования, в которой опыт ЕС моет сыграть немаловажную роль. В особенности в части обеспечения безопасности инвестиций и защиты прав и законных интересов инвесторов^[297]. По нашему мнению, высокие стандарты правовой защищенности,

которые в настоящий момент получили широкое применение на территории Европейского Союза позволят повысить уровень частных инвестиций, в особенности с учетом тенденции к снижению ключевой процентной ставки и получения низкого процента по традиционным банковским вкладам.

Реформа правового регулирования законодательства ЕС в области инвестиционных фондов охватывает все виды предприятий, в том числе специфические виды альтернативных инвестиционных фондов. Совокупность предпринятых мер направлена, на наш взгляд, на обеспечение стабильности инвестирования и защиту капиталовложений, осуществляемых через посредников.

Руководствуясь вышеизложенным, Совершенствование правового регулирования в этой области, включая создание единой правовой основы для деятельности институциональных инвесторов, специально ориентированных для работы на высокорисковых финансовых рынках^[298], вносит существенный вклад в дальнейшее усиление экономической интеграции в ЕС. Главными результатами проведенной реформы, по мнению диссертанта, являются:

1) обеспечение максимальной информационной открытости инвестиционных фондов, включая публикацию информации о потенциальных рисках как для профессиональных участников рынка, так и для потребителей;

2) упрощение доступа субъектов малого и среднего предпринимательства к услугам инвестиционных фондов;

3) сокращение расходов и административных формальностей, связанных с регистрацией и ведением деятельности инвестиционных фондов повсеместно в ЕС.